AbCellera: FY2025 y cuánto vale hoy
Logros, catalizadores en 2026 y valoración por suma de partes
Hace un año, Carl Hansen se subía a la call con una agenda pública y cuatro compromisos concretos. Sus palabras exactas en la transcript de ayer fueron las siguientes:
A year ago, as we started 2025, I emphasized AbCellera’s overarching goal of becoming a vertically integrated clinical stage biotech and that to successfully make this transition, we would need to deliver on 4 priorities: first, initiation of Phase I trials for our first 2 programs; second, nomination of at least 1 new development candidate; third, completion of our platform investments; and fourth, initiation of activities at our new clinical manufacturing facility.
We successfully delivered on all these objectives and exceeded one priority by nominating not 1 but 2 development candidates, and we finished the year with around $700 million in available liquidity.”
Los cuatro compromisos se cumplieron con nombre y fecha. ABCL635 inició Fase 1 en junio de 2025, ABCL575 en julio. En lugar de nominar un candidato nuevo, nominaron dos: ABCL688 en Q2 y ABCL386 en Q4. Las inversiones en plataforma se completaron en H1. La planta GMP inició actividades. A lo que voy es que, a pesar de que AbCellera es una tesis de enorme variabilidad y por lo tanto riesgo, vamos acompañados de una directiva TOP que no sólo cumple con sus promesas sino que las termina superando.
Los números: el “beat” tiene letra pequeña
El año cerró con $75.1m de ingresos totales frente a $28.8m en 2024. Pero para modelar correctamente hay que diseccionar la cifra.
Los ingresos se descomponen en dos bloques: $27.2m de research fees (trabajo de descubrimiento para partners, nivel similar a 2024) y $46.9m de licensing and royalty. Este segundo bloque es el que genera la sorpresa, y aquí está la letra pequeña. Algunos recordarán la noticia que saltó a mediados de año sobre la victoria sobre un litigio con Bruker. Desde 2020, AbCellera litigaba contra ésta por infracción de sus patentes. En 2025 ese litigio se cerró, con el resultado de un cobro de $36m de esa liquidación. Como es lógico, estos ingresos “inesperados” no se volverán a repetir.
Los restantes aprox. $11m del bloque licensing and royalties corresponden a la plataforma Trianni (licencias de su tecnología de ratones humanizados a terceros) y royalties menores de programas de partners. Estos ingresos suelen ser recurrentes pero modestos. Así, la base de ingresos recurrentes estructurales podríamos estimarlos en $28–32m anuales, alrededor del 40% del total de 2025. Hay que tenerlo en cuenta en el modelo: los ingresos de 2025 no es una nueva línea de base, es un año inflado por un evento extraordinario.
Con todo, la pérdida neta se redujo de $162.9m a $146.4m en 2024. El gasto en investigación subió $19.6m hasta $186.8m, coherente con dos ensayos clínicos activos. General y administrativo bajó ligeramente a $83.2m, e incluía en ambos años los costes del litigio Bruker ya resuelto, por lo que en 2026 podríamos esperar que se redujeran en parte.
Lo importante aquí es saber que los ingresos en esta etapa del negocio no nos dicen nada, sean $15 o $150m. AbCellera cambió su modelo de negocio y está trabajando en ampliar y enriquecer su pipeline. El valor que AbCellera tenga en el futuro será el valor estimado de este pipeline en cuanto a probabilidad de éxito. O lo que es lo mismo, a más estudios, con mayores y mejores TAM, mayor valor final.
Liquidez: más sólida de lo que cuenta el balance.
La compañía cierra 2025 con $558m en caja, valores negociables en balance y caja restringida, más aproximadamente $140m en financiación gubernamental comprometida del Strategic Innovation Fund de Canadá y el Gobierno de British Columbia que no aparece en el balance sheet. Esto hace un total disponible de unos $700m, algo que no vemos en el balance pero existe, y por lo tanto afecta a su valoración (EV), algo importante para nuestra valoración final.
Con aproximadamente $140m de cash burn operativo anual y $700m disponibles, el runway alcanza los cinco años sin necesitar ingreso adicional alguno. Esto es esencial en nuestra tesis y, como vemos, no se ha visto reducido, sino más bien aumentado, en este nuevo FY 2025.
Repaso a lo conseguido en 2025
A cierre de Q4 2025 tenemos cuatro programas activos (dos en clínica, dos preparándose), más de 20 en descubrimiento, y 19 moléculas en clínica en el ecosistema AbCellera. La cadencia comprometida de 1-2 nuevos candidatos por año se está cumpliendo.
Los hitos más importantes de este año, y por los que la cotización ha subido de manera lógica en mi opinión, han sido los siguientes. Cuando digo subido hablo del año, porque es lo que hay que mirar, y lo que ha descontado el mercado durante el mismo. El movimiento diario en un valor como ABCL no nos cuenta absolutamente nada. Si hacemos este ejercicio, AbCellera venía de cotizar en rangos de 2,2-2,3$ para haber alcanzado los 3,2$ tras el final del período, algo que tiene sentido con los hitos presentados a continuación.
Enero 2025: AbbVie amplía su colaboración para incluir la plataforma de T-cell engagers.
Junio 2025: ABCL635 obtiene la CTA ( la autorización regulatoria para iniciar ensayos en humanos) e inicia Fase 1.
Julio 2025: ABCL575 inicia Fase 1.
Q2 2025: Se nomina ABCL688, anticuerpo para autoinmunidad derivado de la plataforma GPCR/ion channel. Entra en actividades IND-enabling, es decir, los estudios preclínicos y de toxicología necesarios antes de poder solicitar autorización para ensayos en humanos.
Q4 2025: Se nomina ABCL386, potencial anticuerpo first-in-class en oncología. También en IND-enabling.
Enero 2026: ABCL635 avanza a la Fase 2 de su estudio combinado, con diseño randomizado, doble ciego y controlado con placebo. Readout esperado Q3 2026. Pasamos a ver esto a continuación porque es de vital importancia.
ABCL635 en Fase 2: el evento que puede cambiar todo.
ABCL635 es un antagonista del receptor NK3R para los sofocos vasomotores (VMS) asociados a la menopausia. El mercado está validado: hay dos pequeñas moléculas aprobadas con mecanismo análogo, fezolinetant (Veozah, AstraZeneca) y elinzanetant (Lynkuet, Bayer), en un mercado de más de dos millones anuales. La diferenciación planteada por ABCL635 es triple: eficacia comparable, perfil de seguridad mejorado sin señal hepática ni necesidad de monitorización de hígado, y conveniencia de inyección subcutánea mensual frente a la píldora diaria. Si esa combinación ganadora se confirma, la propuesta comercial es realmente diferenciada.
A este respecto, sabemos que los biomarcadores de la Fase 1, ya disponibles internamente aunque no publicados, indican que ABCL635 logra un alto target engagement de las neuronas KNDy en el núcleo infundibular del hipotálamo, las responsables de desencadenar los sofocos. Este era el principal riesgo científico del programa: si un anticuerpo - molécula grande - puede cruzar la barrera hematoencefálica con eficacia suficiente. Los datos apuntan a que sí puede. Hansen lo dijo de manera clara explicando que la probabilidad estimada de éxito había aumentado. Lo que queda como incertidumbre es si bloquear ese receptor resulta suficiente para controlar los sofocos con la eficacia y durabilidad necesarias. Eso lo responde únicamente esta Fase 2.
La CMO Sarah Noonberg señaló además el potencial en oncología VMS: pacientes con cáncer de mama y hombres con cáncer de próstata en terapia de deprivación androgénica, que sufren sofocos severos con escasas alternativas no hormonales. Si Fase 2 es positivo, ese sería el segundo territorio a explorar, el cual podría ampliar aún más el mercado direccionable.
Un apunte sobre el timing de la información: la pregunta clave en la call era si los datos de biomarcadores de Fase 1 se publicarían antes del readout principal, y la respuesta fue negativa: los datos de Fase 1 (seguridad y biomarcadores) y los de Fase 2 (eficacia) se publican simultáneamente en Q3 2026. Eso convierte el evento en aún más binario. No habrá presentaciones parciales previas ni señales intermedias que el mercado pueda interpretar gradualmente. En un único momento, toda la información estará disponible. A este respecto, ¡recuerda por qué es importante mantener una posición controlada en cartera! :) Esto, como te puedes imaginar, amplifica enormemente tanto el upside como el riesgo de la posición.
A este respecto, una opción que nunca planteo pero que podría ser interesante si parte del mercado olvida este evento son opciones call a partir de julio de 2026.
Por otro lado tenemos a ABCL575 - el anticuerpo anti-OX40L para dermatitis atópica e inflamación -, que está en Fase 1 con readout en H2 2026. Un readout de Fase 1 mide principalmente seguridad y farmacocinética, no eficacia. El mercado descuenta muy poco un readout de Fase 1 positivo porque no te dice si el fármaco funciona, solo que no mata a nadie en dosis exploradas. Por eso el éxito de 635 no movió demasiado la cotización.
Sin embargo, la razón por la que 635 (ya visto al inicio) podría ser mucho más importante para AbCellera es por una cuestión de estadio clínico y de lo que cada readout puede decir. ABCL635 ya está en Fase 2, el estudio que mide eficacia real en pacientes con el diseño que importa. Un resultado positivo en Fase 2 es el umbral que convierte a una molécula de "promesa" a "activo en desarrollo tardío con trayectoria hacia aprobación", y el mercado suele valorarlo como tal de forma casi inmediata. Hay precedentes de revalorizaciones del 100-200% en biotechs pequeñas tras readouts de Fase 2 exitosos en indicaciones con mercado validado. A la baja, el castigo podría ser igual de tremendo.
Además de lo ya comentado, hay una diferencia más de mercado. VMS menopausal (635 para AbCellera) tiene dos moléculas aprobadas que demuestran que la FDA acepta el mecanismo y el endpoint. La probabilidad de aprobación regulatoria si la eficacia se demuestra es relativamente alta. Dermatitis atópica con OX40L (575 para AbCellera) es un mecanismo prometedor pero sin aprobado previo en esa diana exacta, con más incertidumbre regulatoria y un competidor (Sanofi con amlitelimab) que ya lleva ventaja. Podríamos decir que 635 tiene el mercado más visible y el camino regulatorio más despejado.
Catalizadores en el horizonte: 2026 y 2027
Como hemos visto, en este 2026 hay dos readouts: ABCL635 Fase 2 en Q3 y ABCL575 Fase 1 en H2. En la primera mitad de este 2026 se espera además la nominación de un quinto candidato al desarrollo. En 2027, si 635 es positivo: inicio de Fase 3 en VMS menopausal, arranque de Fase 2 en VMS oncológico, y conversaciones de partnership que hoy no existen pero que se activarían de forma inmediata, como ya ha explicado la directiva. Para ABCL688 y ABCL386 (los aún en fases no clínica): presentación de INDs e inicio de Fase 1/2 en pacientes. Así, para mediados de 2027 AbCellera podría tener cinco programas en clínica activa simultáneamente.