Lo que tiene que no ocurrir / What must not happen

Una categorización que quizá no habías pensado

1. ESPAÑOL

2. ENGLISH

1. ESPAÑOL

Desde mi experiencia, he notado que la gran mayoría de las inversiones pueden dividirse en dos grandes grupos. Hay tesis donde tiene que ocurrir algo para que se de, y hay tesis donde para que se de, simplemente tiene que no ocurrir algo. Estas últimas son oportunidades tremendas en cuanto a que valoras las posibilidades de que ese hecho no ocurra y lo relacionas con las posibilidades que el consenso está dando a que lo haga, desembocando en una hipotética infravaloración o sobrevaloración del propio hecho.

Para que una estrategia value se de, tiene que salir a relucir el valor que supuestamente el valor tiene oculto, y que de darse (aumento de márgenes, venta de activos, etc) la cotización pueda generar un x2 o similar. A menudo, estas estrategias pueden funcionar en un año, en 5 o nunca, ya que en ocasiones se descubre que la directiva no es capaz de sacar a relucir ese valor; tenía que ocurrir algo, que no era igual a la situación inicial. Me he dado cuenta de que a mí lo que me interesa son las tesis donde tiene que no ocurrir algo; si Hims no tiene problemas regulatorios es un x50. Si Rocket Lab no tiene problemas con Neutron, es un x50. Si Kaspi no tiene problemas país, retornará +20% CAGR durante muchos años, y si Propel Holdings no tiene problemas con impagos, retornará 30% CAGR. Puedo controlar más el que no ocurran 1 o 2 variables, que las numerables acciones que pueden desembocar en un cambio de no ser, a ser.

La diferencia entre lo que tiene que ocurrir y lo que no que no ocurrir, es que lo que tiene que ocurrir no se ha dado, mientras que lo que no tiene que ocurrir, simplemente tiene que mantenerse en reposo -caeterīs pāribus- Según esto, podría deducirse que en valores como Hims ya has ganado (desde el momento de la compra), siempre que no ocurra lo que tiene que no ocurrir. Si esto ya no es una ventaja importante para comenzar a estudiar un caso, los retornos posibles a menudo son mucho mayores, y mucho más recurrentes, en aquellos casos donde lo único que tiene que pasar, es que no pase nada. Y a menudo, las cosas no pasan, sino que simplemente mejoran.

Luego podríamos entrar en combinatorias, es decir, si Hims y Rocket Lab en mi modelo pueden ser un x50, ¿qué posibilidades hay de que pase lo que no tiene que pasar en los dos negocios simultáneamente? Puedes estar bastante seguro de que el hecho no deseado no terminará ocurriendo en ninguna de ellas, pero puede darte un margen liberador el pensar que, aunque ocurriese en una, el retorno esperado combinando ambas sería superior al de cualquier otra inversión media.

En mi opinión, el mercado sobrevalora lo que tiene que no darse, y lo hemos visto muchísimas veces a lo largo de la historia. Negocios líderes (Spotify o Netflix me vienen a la cabeza) con infraestructuras y posicionamientos ya ejecutados y vencedores eran pobremente valoradas cuando lo único que tenía que pasar era que no pasase nada, o dicho de otra manera, que un competidor no le arrebatase su liderazgo. Por último, y para terminar, creo que estas dos filosofías son dos maneras de plantear la inversión; mientras que en la búsqueda del valor confías los retornos a las acciones de otros, en las tesis donde la situación inicial es ya ganadora, esos otros ya te han dado la garantía de que saben ejecutar el programa, habiendo conseguido muy probablemente lo más difícil. Tu labor, así, queda simplificada a cuidador del hecho.

Te animo a que repases tu cartera y encuadres en estos dos grupos las diferentes inversiones. Yo también tengo en cartera valores del primer grupo como Opendoor, donde espero que ocurra algo que transmita valor al negocio, también en cierta medida en Duratec, donde tienen que ocurrir mejoras sólo alcanzables con capacidad operativa y cierta benevolencia de la situación macro para que realmente el negocio tenga un valor importante a futuro.

---

2. ENGLISH

From my experience, I’ve noticed that the vast majority of investments can be divided into two main categories. There are theses where something must happen for them to materialize, and there are theses where, for them to materialize, something simply must not happen. The latter represent tremendous opportunities, as you assess the likelihood of that event not occurring and relate it to the likelihood the consensus assigns to it happening, leading to potential undervaluation or overvaluation of the event itself.

For a value strategy to materialize, the supposed hidden value of the stock must surface, and if it does (margin improvements, asset sales, etc.), the stock price could achieve a 2x return or similar. Often, these strategies might work in one year, five years, or never, as it sometimes becomes apparent that management is unable to unlock that value. In such cases, something needed to happen that was not aligned with the initial situation.

I’ve realized that I’m more interested in theses where something must not happen. If Hims doesn’t face regulatory issues, it’s a 50x. If Rocket Lab doesn’t have significant problems with Neutron, it’s a 50x. If Kaspi avoids country-specific risks, it will return +20% CAGR for many years. And if Propel Holdings doesn’t encounter payment defaults, it will deliver 30% CAGR. I can better manage the possibility of one or two variables not happening compared to the countless actions that must occur to shift a company from potential to realization.

The difference between what must happen and what must not happen is that what must happen hasn’t occurred yet, whereas what must not happen simply requires the status quo to persist—caeterīs pāribus. In this sense, for stocks like Hims, you’ve already won (from the moment of purchase) as long as what must not happen does not occur. If this isn’t a compelling advantage for starting to study a case, the potential returns are often much higher—and much more consistent—in scenarios where all that needs to happen is nothing. And often, nothing happens; things simply improve.

We could also explore combinations. For example, if Hims and Rocket Lab in my model can each be a 50x, what are the odds that what must not happen occurs in both businesses simultaneously? You can feel quite confident that the undesirable event won’t happen in either, but it can also be liberating to consider that even if it happens in one, the expected return from both combined would still outperform almost any average investment.

In my opinion, the market tends to overvalue what must not happen, and we’ve seen this repeatedly throughout history. Leading businesses (Spotify and Netflix come to mind) with already established and winning infrastructures and positions were poorly valued when all that needed to happen was that nothing happened—or, put another way, that no competitor dethroned their leadership. Finally, I believe these two philosophies represent two approaches to investing: in value strategies, you rely on the actions of others to deliver returns, while in theses where the initial situation is already a winning one, those others have already proven they can execute the plan, having likely achieved the most difficult part. Your role, then, is simplified to being a caretaker of the status quo.

I encourage you to review your portfolio and categorize your investments into these two groups. I also hold stocks from the first group, such as Opendoor, where I expect something to happen that will unlock value for the business. Similarly, in Duratec, improvements achievable only through operational capability and some macroeconomic favorability must occur for the business to hold significant value in the future.