Repaso a la cartera. Posiciones #13 a la #8
¿Dónde planeamos aumentar? ¿Qué tesis podría estar en peligro? Desarrollamos 6 posiciones de cartera
Seguimos con el repaso a la cartera, en esta ocasión, para las posiciones #13 a la #8. Este próximo martes trataremos las 7 primeras.
Repaso Portfolio octubre 2025
#13. Talkpool (Peso: 3,8%)
Estado: Mantener, pendientes de informe trimestral.
Talkpool es una inversión de cierto riesgo en la que percibimos un valor intrínseco superior al valor de mercado. Pueden conocer la historia en la siguiente mini tesis.
Desde su publicación, la compañía ha retornado alrededor de un +20% de rentabilidad acumulada, si bien tras los resultados del Q2 la cotización ha sido castigada.
Por mi parte, la tesis sigue en el mismo punto. El beneficio por acción de 0,13€ que estimábamos para el año 2025 sigue siendo muy alcanzable e incluso podría ser superado, lo que colocaría la valoración actual, en el caso conservador, a menos de 8 veces beneficios.
Además, la directiva ha logrado reducir a menos de 1 vez EBITDA la deuda. Recordemos que deuda exagerada que llevó la compañía a un equity negativo fue uno de los motivos principales por el cual la cotización fuera muy castigada en el pasado.
Dejada esta situación negativa atrás, la cual afectó operativamente obligándole a cerrar sucursales, el contexto actual debería permitir seguir operando sin problemas en un mercado que podríamos considerar estable y crítico. Esta mejora la vemos también representada en el equity, que ha pasado de ser negativo, a 450.000 euros en H1 2024 y 1.078.000 euros en H1 2025.
Si hablamos de flujos de caja, la compañía no tiene mayores problemas, pudiendo generar la misma caja libre que beneficios contables a lo largo del ciclo. Una de las razones de la reciente bajada de la cotización podrían ser comentarios de la directiva sobre un nivel más intensivo de CapEx necesario para acometer los próximos proyectos, que podría haber causado dudas en el accionariado si tenemos en cuenta que hablamos de un management que ya erró años atrás a la hora de ejecutar el programa de la compañía.
Pese a múltiples aspectos positivos, soy consciente de que se trata de un negocio que podría llegar a ser un error de inversión, sobre todo teniendo en cuenta que soy consciente de sus debilidades, las cuales se desalinean de los atributos que busco en mis posiciones core.
Sin embargo, y en un momento donde todos estos valores se encuentran a cotizaciones tan exigentes como poco defendibles, y otras pendientes de corrección, en cierta manera me gusta la descorrelación que podría tener respecto al mercado general.
De hecho, Talkpool es muy posible que sea un error de inversión, aún con ganancias actuales y puede que futuras. Siempre he hablado que para que una inversión value entre en cartera debe disponer de opciones reales de multiplicarse por 3 veces. A menudo, un x2 puede suponer años de espera y un coste de oportunidad enorme.
Esta visión clara de que Talkpool podría ser un x3 me hizo olvidar, en parte, la importancia de la propia directiva, que como podrán comprobar en la mini tesis, ya calificaba como “extraña”. Con el paso de los meses, he vivido en primera persona lo que supone una directiva así, habiendo “sufrido” la siguiente lista de hechos:
La directiva guía un Q2 2025 con menor crecimiento y mejora de márgenes. Meses después, consigue mayor crecimiento pero peores márgenes (¿en serio?).
La directiva publica un Plan de liderazgo Next Generation que, básicamente, no debería de ser un plan, sino una parte de la cultura de su propio negocio. Definitivamente, creo que no es algo que sea necesario comunicar en una web de inversores.
Comunicación del plan
La directiva llevaba años hablando de que quería deshacerse de su filial en Pakistan, la cual estaban intentando vender por su debilidad operativa. De un trimestre a otro, esta filial ya no está en venta y está consiguiendo grandes contratos.
Como ven, la impresión es que la directiva no sabe muy bien lo que tiene y lo que vale, y tampoco sabe estimar en torno a ello. Aquí me encuentro con una dualidad que, en cierta medida, hace sufrir a la tesis. Por un lado, el negocio es tan barato que a pesar de estos errores, a día de hoy sigue valiendo más que cuando la compramos (a mi favor, diré que se debe al gran margen de seguridad con el que contábamos). Por el otro, la debilidad de la propia tesis se reafirma con cada nuevo hecho en base a lo que considero una incapacidad gestora bastante reseñable.
Con todo ello, actualmente mi visión es que no debería de haber noticias especialmente negativas en el siguiente informe. Tras él, y con más información en mano, estaríamos quizá en posición de nuevos datos para conocer si la tesis, al menos en lo numérico, continúa su curso. En el peor de los casos, espero poder salirme del valor con ganancia 0, lo cual supondría una gran enseñanza sobre dónde debemos invertir, más aún cuando sabemos dónde se encuentran las debilidades.
Pese a todo, la esperanza de que la directiva continúe el buen trabajo que había realizado durante el último año y medio sigue viva, en lo que podríamos considerar una especie de turnaround basado en las mismas personas pero con enseñanzas y golpes a las espaldas.
#12. Tasmea (Peso: 4,2%)
Estado: Mantener, pendiente de posible ampliación.
Tasmea es todo lo contrario a Talkpool. Gran directiva y, por lo tanto, mucho mayor tranquilidad. Por si aún no lo sabes, tienes una tesis disponible desde la que la compañía se ha multiplicado por varias veces.
La compañía sigue ejecutando y, tras la últimas adquisiciones, las estimaciones de la directiva son las de alcanzar $70 millones de NPAT en 2026. Si calculamos los ingresos proforma tras las adquisiciones, estamos hablando de $62.5 millones de NPAT (net profit after tax), siendo el restante hasta los $70 millones crecimiento orgánico (12%). Este hecho podría relacionarse con el aumento del order book presentado por la directiva, que pasó de $465 millones en 2024 a $600 millones en 2025, si bien estaría por debajo del objetivo de la compañía de alcanzar un crecimiento anual orgánico del 15%.
Si bien el ratio deuda neta/EBITDA era de 1 vez tras las adquisiciones realizadas, la ampliación de capital llevada a cabo hace apenas un mes ofrece una liquidez de 42 millones para sanear el balance, lo que podría resultar en un ratio actualizado deuda neta/EBITDA de 0,6x, dando de nuevo opción a acometer nuevas adquisiciones en este nuevo año.
Si nos basamos en el guidance de la compañía ($70m NPAT), el número de acciones totales diluidas (231,2 millones) y le añadimos los diez millones de acciones en circulación generadas en la última ampliación, llegaríamos a un EPS estimado de 0,29AUD por acción.
Esta creo que es una estimación conservadora si atendemos a la recurrencia de los ingresos de la compañía, a una estimación de crecimiento orgánico por debajo de la conocida hasta ahora y, en último lugar, por la posible adquisición que pudiera darse a lo largo del año. Recordemos a este respecto la sólida posición financiera post-ampliación.
Históricamente, todo el M&A ejecutado ha mejorado el beneficio por acción de la compañía desde el mismo momento de su firma, por lo que si contamos con estos tres ítems, no sería de extrañar que en el momento de su publicación ese 0,29AUD por acción pudiera convertirse en un 0,31-0,34AUD por acción.
Estaríamos hablando de un PER para este año de 16,1x en la visión conservadora, y en un PER de unas 14x si atendemos a lo que históricamente ha sucedido. Por lo tanto, creo que es un negocio que no está caro actualmente, y en el que cualquier mínima corrección podría ser aprovechada para ampliar.
#11. SoFi (Peso: 4,3%)
Estado: Mantener, pendiente de posible ampliación.
A muchos les parecerá complicado valorar SoFi, y realmente, creo que lo es. Mi idea desde que comencé en esta inversión siempre estuvo clara, y se basa en el siguiente párrafo:
SoFi es, bajo mi punto de vista, la mejor opción de invertir en un sector en claro crecimiento secular que, debido a su incipiente existencia, se encuentra aún altamente fragmentado. En base a esto, existe una oportunidad enorme de consolidar y capitalizar la oportunidad y, quien lo consiga, lo hará en base a ventajas competitivas como la escala y los efectos de red. Esto es muy importante, pero nadie lo considera. Todo lo que leo sobre ella son números, y creo que éstos no llegan a ser ni el 50% de la tesis. Vamos a pensarlo de la siguiente manera.
Si existen ¿200, 500, 800? fintech en un sector nuevo que está creciendo al 15% anual, es muy probable que a medida que pase el tiempo, algunas crezcan al 20 o 25%, mientras otras lo hagan al 0-5%.
La dinámica actual del mercado está desde ya exacerbando las diferencias competitivas, creando una divergencia que empodera a los líderes y debilita progresivamente a la periferia.
En este contexto de consolidación, solo los actores con escala y una capitalización sólida pueden desplegar estrategias disruptivas que sus rivales de menor tamaño son incapaces de sostener.
El anuncio reciente de SoFi de ofrecer la negociación de Opciones Nivel 1 totalmente libre de comisiones y fees es un claro ejemplo de esta táctica.
Esta clase de movimientos, que a primera vista podrían interpretarse como una erosión del margen bruto (similar a estrategias vistas en Mercado Libre), son en realidad un esfuerzo deliberado para ejercer presión competitiva. El objetivo es doble:
Acelerar la adquisición de usuarios: Utilizar servicios gratuitos y de alto valor para atraer rápidamente a clientes de brókers legados.
Construir un foso competitivo: La meta final es utilizar esta posición dominante de mercado para, posteriormente, influir directamente en las estructuras de precios y en las reglas del sector.
El crecimiento anual de SoFi no es solo una ganancia de cuota de mercado; es una expansión sistémica.
La marca está forjando un ecosistema de servicios integrados mediante la introducción constante de nuevos productos financieros bajo una única aplicación. Esta convergencia tiene como objetivo eliminar la fragmentación de servicios que ha caracterizado al consumidor financiero estadounidense, quien históricamente ha dependido de dos, tres o hasta cinco entidades bancarias y brókers diferentes para cubrir sus necesidades.
Al ofrecer una “Súper App” que consolida todo aquello necesario, la compañía aumenta sus costes de cambio (switching costs), asegurando una retención de capital y una relación a largo plazo que la posiciona como una de las futuras líderes del sector.
Desde que Sofi cotizase a 7,5$ y entrase en cartera, el negocio ha lanzado multitud de productos confirmando la tesis inicial y, bajo el mandato de Noto, en mi opinión supone una jugada segura para participar de esta macrotendencia.
El crecimiento de usuarios sigue siendo superior al 30%, ritmo similar al que siguen lanzando nuevos productos en la plataforma. Esta opcionalidad “infinita” nunca ha sido considerada por el mercado, que desde 2023 estimaba crecimientos del 15/20% para 2024-2025, que finalmente han sido del 25/35%.
A futuro, vemos como las estimaciones hablan de crecimientos del 24% en 2026 y 18% en 2027, algo que creo que es muy superable atendiendo a la superioridad de SoFi respecto a peers, que la debería hacer crecer bastante por encima de ese 16% sectorial.
Mi teoría, en definitiva, es que de las cientos de fintech actuales, es probable que, a medida que el sector madure, ocurra una consolidación donde queden 3-5 marcas dominantes por subsector, mientras el resto perderá relevancia o será adquirido, debido a presiones financieras y búsqueda de eficiencia.
En cuanto a los números, recuerdo que el mercado estimaba no hace mucho 0,3$ por acción a 2026. Actualmente han subido la proyección a los 0,53$ como vemos en la imagen superior. Esta cifra es aún inferior a la guía que diera la directiva hace varios trimestres, donde hablaba de 0,55-0,8$ por acción en ese mismo año.
Desde entonces, creo que el negocio ha crecido en usuarios incluso a un nivel superior al que estimaba la directiva, por lo que me atrevería a decir que SoFi podría irse, al menos, hasta los 0,65$ por acción.
Es muy difícil modelar esto, ya que depende sobre todo de las inversiones y de hasta cuándo deseen eficientar la cuenta de resultados. Una mirada más a largo plazo (que no es nada rara en Noto) podría desembocar en un resultado en el rango bajo de la guía debido a mayores desembolsos en partidas como marketing y desarrollo. En mi opinión, estas dos partidas son muy poco previsibles en esta fase inicial de crecimiento y, por lo tanto, impiden una visión clara del P&L en el corto plazo.
Una hipótesis que mantengo es que un crecimiento en alguna de ellas afectaría a ese beneficio contable final sin afectar, sino todo lo contrario, a la compañía. Esto sería recogido con recelo por el mercado y podría presentar una oportunidad.
Aún con todo, y si atiendo a la calidad directiva, es muy posible que Noto sea capaz de conseguir un “Todo en 1”, esto es: invertir en futuro + balance saneado + beneficio optimizado”.
Por ahora, disponemos de un 4,3% en cartera y podría darnos oportunidades para ampliar en entornos de 22$, momento en el que se podría estar valorando a un PER de 27-34x los beneficios de 2026.